VND: Thị trường “khó nhằn”, khi nào là thời điểm đầu tư thích hợp?

Chứng khoán là một trong những lĩnh vực đầu tư đầy tiềm năng và hấp dẫn nhất hiện nay. Tuy nhiên, việc đầu tư vào cổ phiếu chứng khoán lại không hề dễ dàng, đặc biệt là trong bối cảnh thị trường đang đối mặt với nhiều yếu tố không chắc chắn.

Trong số hơn 30 công ty chứng khoán đang niêm yết, CTCP Chứng khoán VNDirect (Mã: VND) là một trong những tên tuổi được nhiều nhà đầu tư quan tâm.

Tuy nhiên, liệu đây có phải là một lựa chọn đáng tin cậy để đầu tư trong năm 2023? Khi mà năm vừa qua, các công ty chứng khoán đang phải đối mặt với khó khăn trong kinh doanh do thị trường chứng khoán bất ổn, dẫn đến sự suy giảm mạnh về giá trị thị trường và giá cổ phiếu.

Liệu rằng với mức giảm giá 50% sau 1 năm, cổ phiếu VND đã đủ hấp dẫn nhà đầu tư? Kết quả kinh doanh trong năm 2023 của VNDirect liệu có khởi sắc được hay không?

Dưới đây tôi sẽ đi bóc tách từng vấn đề và đưa ra quan điểm đầu tư của mình về VNDirect.

Hoạt động kinh doanh 2022: Quý 4 tiếp tục kém tích cực

VNDirect công bố báo cáo tài chính Quý 4.2022 với doanh thu hoạt động đạt 1,934.17 tỷ đồng, giảm 6.84% so với cùng kỳ. Trong đó, lãi từ các tài sản tài chính ghi nhận thông qua lãi/lỗ (FVTPL) vẫn chiếm tỷ trọng lớn nhất với 1,231.69 tỷ đồng, tăng 28.4%% so với cùng kỳ.

Tuy nhiên gần như các mảng hoạt động còn lại của VNDirect đều ghi nhận sự sụt giảm:

• Lãi từ cho vay và phải thu giảm 23.21% so với cùng kỳ xuống 335.37 tỷ đồng,
• Tương tự, doanh thu môi giới giảm tới 62.06% xuống còn 206.27 tỷ đồng, chưa bằng một nửa Quý 4.2021.

Cùng với đó, chi phí hoạt động lại tăng gần gấp đôi cùng kỳ, lên 1,462.20 tỷ đồng. Và chi phí tài chính tăng hơn 2.5 lần lên 424.22 tỷ đồng…

…đã khiến cho VNDirect ghi nhận lỗ sau thuế trong quý 4 hơn 38.36 tỷ đồng, trong khi cùng kỳ năm ngoái lãi 837.56 tỷ đồng.

Lũy kế cả năm 2022, VNDirect ghi nhận doanh thu hoạt động đạt 6,829.22 tỷ đồng và lợi nhuận sau thuế 1,220.28 tỷ đồng, tương ứng tăng trưởng 13.08% và giảm -48.79% so với thực hiện trong năm 2021.

Bóc tách từng mảng và tiềm năng tăng trưởng

Trong năm 2022 đóng góp cụ thể từng mảng vào kết quả kinh doanh của VNDirect như sau:

Có thể thấy doanh thu và lợi nhuận của VNDirect đến từ 3 mảng chính là: FVTPL, môi giới chứng khoán và cho vay (margin).

Lãi từ các tài sản tài chính (FVTPL, HTM, AFS): Chuyển dịch nguồn vốn sang các lĩnh vực đem lại thu nhập cố định và có tính an toàn cao hơn

Tự doanh chứng khoán từng được xem là nghiệp vụ hái ra tiền của các công ty chứng khoán nói chung và VNDirect nói riêng…

…thì nửa cuối năm 2022 giai đoạn thị trường rớt mạnh, doanh thu và lợi nhuận hoạt động tự doanh đã lao dốc mạnh mẽ, chủ yếu do đầu tư cổ phiếu thua lỗ.

Và để hạn chế sự ảnh hưởng của thị trường chứng khoán, VNDirect đã phải thay đổi chiến lược đầu tư bằng cách chuyển hướng nguồn vốn đầu tư sang lĩnh vực có thu nhập cố định và tính an toàn cao hơn.

Theo đó, tính đến thời điểm cuối năm 2022, VNDirect có hơn 7,300 tỷ đồng ở dạng chứng chỉ tiền gửi, chưa kể có hơn 5,000 tỷ đồng tiền gửi kỳ hạn ngắn (HTM) để có thể rút linh hoạt khi cần bổ sung vốn cho các nghiệp vụ kinh doanh.

Tôi cho rằng đây là bước đi phù hợp đối với VNDirect ở thời điểm này:

Khi nhu cầu vay của nhà đầu tư thấp, hoạt động tự doanh chưa có nhiều cơ hội rõ ràng, thì việc dùng nguồn vốn nhàn rỗi để mua chứng chỉ tiền gửi, hoặc đầu tư trái phiếu do các doanh nghiệp cơ bản phát hành sẽ giúp tối ưu hóa hiệu quả dòng vốn của công ty.

Hoạt động môi giới chứng khoán: Doanh thu giảm nhưng giữ được biên lợi nhuận gộp

Thị trường giao dịch ảm đạm ở nửa cuối năm 2022 cũng khiến hoạt động môi giới của VNDirect bị thu hẹp.

Theo đó, VNDirect ghi nhận doanh thu từ hoạt động môi giới chứng khoán lần lượt ở mức 206.27 tỷ đồng và 1,249.42 tỷ đồng trong quý 4 và cả năm 2022. Lần lượt giảm 62.06% và giảm 22.64% so với cùng kỳ 2021.

Chi phí bỏ ra cho hoạt động môi giới của VNDirect cũng giảm, đạt 141.28 tỷ đồng trong quý 4 (giảm 53.86% so với cùng kỳ). Cho cả năm 2022, chi phí này vào khoảng 713.60 tỷ đồng (giảm 19.82% yoy).

Kết quả là, lợi nhuận gộp từ hoạt động môi giới trong quý 4 đạt 65 tỷ đồng (-72.64% yoy) và là mức thấp nhất trong vòng 9 quý. Cả năm 2022, VNDirect ghi nhận 535.82 tỷ đồng lợi nhuận gộp cho hoạt động này (-26.09% yoy).

Biên lợi nhuận gộp hoạt động môi giới 2022 đạt 42.89%.

Tuy nhiên, khi so sánh với các CTCK khác thì việc VNDirect duy trì được mức biên lợi nhuận gộp > 40% (cao hơn mức trung bình) và không thay đổi đáng kể so với năm 2021 là điều đáng khích lệ trong thời gian khó khăn của ngành nói chung.

Về thị phần môi giới, VND vẫn đang duy trì trong Top 5 CTCK có thị phần môi giới lớn nhất trong 7 năm qua.

Trái ngược với một vài CTCK có thị phần sụt giảm thì thị phần của VND vẫn giữ được ổn định, thậm chí là có sự cải thiện trong năm 2022. Cho thấy khả năng cạnh tranh hiện tại của công ty khá tốt.

Trong quý 1 này và các quý sắp tới, thị phần công ty sẽ không có sự thay đổi nhiều, nhưng với thanh khoản thị trường vẫn đang sụt giảm, tôi cho rằng: doanh thu mảng môi giới của VNDirect sẽ tiếp tục ghi nhận mức tăng trưởng âm so với cùng kỳ.

Môi giới chứng khoán là mảng kinh doanh mang lại lợi nhuận cho CTCK nhờ phí giao dịch của khách hàng; vì vậy, thanh khoản thị trường càng lớn, khách hàng giao dịch càng nhiều thì công ty chứng khoán sẽ càng hưởng lợi.

Cho vay margin: Trong nguy có cơ

Tâm lý thận trọng của nhà đầu tư không chỉ tác động trực tiếp đến doanh thu môi giới của VNDirect mà còn khiến nhu cầu sử dụng các khoản vay ký quỹ (margin) để làm đòn bẩy tài chính cũng thu hẹp đáng kể, đặc biệt trong Quý 4.2022.

Theo đó, dư nợ margin cấp cho các khách hàng của VNDirect tính tới 31/12/2022 đạt 8,752 tỷ đồng, giảm gần 5,666 tỷ đồng (-39.30%) so với thời điểm đầu năm.

Lãi từ hoạt động cho vay và các khoản phải thu của VNDirect trong quý 4 đạt 335.37 tỷ đồng (giảm 23.20% so với cùng kỳ).

Tuy nhiên, điểm tích cực là:

Nếu như năm 2021, chúng ta chứng kiến việc các CTCK gần như full room cho vay và chạm ngưỡng tối đa cho vay đã buộc hầu hết các CTCK phải tăng vốn để đáp ứng nhu cầu vay margin của khách hàng…

…thì ở thời điểm hiện tại, tỷ lệ dư nợ margin trên VCSH của VNDirect đã được giảm xuống mức 62.4%.

Điều này đồng nghĩa với việc VNDirect sẽ không gặp phải áp lực tăng vốn quá cấp bách như thời điểm cách đây một năm. Giúp cho VNDirect hạn chế bị ảnh hưởng bởi rủi ro thị trưởng và có được dư địa tăng trưởng khi thị trường có dấu hiệu hồi phục.

Chưa kể việc giữ vững được thị phần môi giới giúp VNDirect có được 1 tệp khách hàng lớn đối với hoạt động cho vay (margin). Bởi nhà đầu tư sẽ vẫn thường ưu tiên dùng margin tại CTCK đã có sẵn tài khoản, mặc dù yếu tố lãi suất có thế khiến khách hàng thay đổi CTCK (nhưng trường hợp này là không nhiều).

Vấn đề thị trường giao dịch ảm đạm, theo tôi chỉ là vấn đề trong ngắn hạn do ảnh hưởng của xu hướng tăng lãi suất và những hoạt động thanh lọc thị trường.

Về dài hạn, việc làm thị trường minh bạch và rõ ràng hơn từ các cơ quan quản lý, tôi kỳ vọng nguồn vốn từ nước ngoài sẽ đổ vào thị trường Việt Nam nhiều hơn và cải thiện sự tin tưởng của các nhà đầu tư vào thị trường chứng khoán.

Khi đó thị trường chứng khoán tốt lên, thanh khoản thị trường tăng trở lại thì nhu cầu vay margin của khách hàng cũng sẽ cao và mang lại cho công ty chứng khoán nguồn lợi nhuận từ lãi vay margin.

Thị trường chứng khoán 2023: Bò hay Gấu?

Quả thực bản thân tôi không có khả năng dự báo thị trường.

Nhưng tính toán từ dữ liệu thị trường mà Simplize có được, có thể thấy:

Thị trường vẫn ở chu kỳ Downturn với Chỉ số MCI vẫn chưa tạo đáy cùng với Chỉ số MSI vượt lên trên 100 cho thấy rằng, có thể thị trường sẽ có thêm 1 đợt giảm điểm tương đối mạnh.

Tuy nhiên, điểm tích cực là độ dốc của MCI đã giảm dần. Hiểu đơn giản là xác suất thị trường giảm điểm trong khung thời gian 1 năm đang giảm dần, hay, thị trường sẽ sớm chuyển sang chu kỳ mới… Recovery (Hồi phục).

Dự kiến thời gian kỳ vọng cho giai đoạn chuyển đổi này sẽ khoảng 55 phiên (~2 tháng nữa).

• Theo dõi Chỉ số thị trường tại Simplize

Định giá và quan điểm đầu tư

Về mặt định giá, VNDirect đang được giao dịch ở mức P/B là 1.26. Thấp hơn mức Median 3 năm (1.61)

Đây cũng chưa phải là mức định giá đủ hấp dẫn khi so sánh cả với các CTCK cùng ngành:

Vì rõ ràng với những dự báo không mấy tích cực về kết quả kinh doanh trong thời gian tới, thì tôi tin rằng VNDirect vẫn có thể có mức chiết khấu tốt hơn hiện tại.

Cụ thể thời điểm phù hợp cho đầu tư dài hạn là khi:

• Thị trường đi vào chu kỳ Recovery
• Mức định giá P/B công ty < 1.1
• Trong đó các vùng giá khi P/B < 0.9 được xem là cực kỳ hấp dẫn.